中前国際経済研究所(Nakamae International Economic Research)

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2016 / 04 / 27  00:00

新聞掲載情報

2016年4月27日 日本経済新聞『十字路』

米国企業の収益力の低下

米国経済の最大の弱みは、企業収益力の傾向的な低下である。金融緩和政策で消費需要は刺激されても、設備投資が振るわない。低い収益率の下では、実物投資よりも、自社株買いなど金融投資の方が好まれるからである。

リーマン・ショック後の2009年から12年までと12年から15年までのそれぞれ3年間の経済パフォーマンスを比較すると分かり易い。実質GDP成長率は、どちらも年率2.1%で変わらないが、雇用と生産性の伸びの組み合わせが大きく異なってくる。

最初の3年間では、雇用が0.7%、生産性が1.4%伸びたが、後半の3年間では雇用が1.6%、生産性は0.5%しか伸びていない。労働投入が成長をけん引する度合いが一段と高まっている。  

この結果、雇用者報酬(名目)は3.4%から3.9%の伸びとなったが、企業所得(償却後)の伸びは、12.7%から0.3%に大きく落ち込んでしまっている。これを映して、直近の個人消費の伸びは前年比3.2%(名目)だが、設備投資は1.5%に鈍化している。景気後退に入るときの典型的なパターンである。

米国経済の問題は、第一に失業率の大幅な低下に見られるように、労働力の余裕がなくなってきていることだ。さらなる雇用の伸びは賃金インフレを加速させ、利上げを早めることになる。雇用主導の成長の限界である。第二は、企業収益の悪化のなかで、利上げなど金融の正常化が遅れるだけ株価のバブル化が進むことだ。しかし、利上げを早めると株価が下がり、その逆資産効果で消費が落ちてくる。いずれにせよ、成長率は低下して行かざるを得ない。

金融政策の行詰りである。一時的な不況を覚悟してでも、金融の正常化を急ぐべきなのだが、それができない。結局のところ、市場の決定に委ねるしかないのだろう。

2016 / 03 / 30  00:00

新聞掲載情報

2016年3月30日 日本経済新聞『十字路』

中国、その債務の大きさ

バブルをもたらすのは債務の異常な増加である。これが限界を迎えるのは、収益見通しが悪化し、貸し手が投融資の拡大に不安を覚えてくるからだ。債務の増加が止まり、投資が落ちてくると、経済は急減速し、債務の過剰と不良化が表面化してくる。

リーマン・ショック直後の2009年から15年第3四半期にかけて、国際決済銀行(BIS)の推計によると、中国の非金融企業の債務は6.2兆ドルから17.4兆ドルへと11.2兆ドル増えた。この間の名目国内総生産(GDP)の増加は5.4兆ドルである。GDPを1兆ドル増やすのに、企業部門だけで2兆ドル強の債務増を必要とした。

これに対して、世界(BIS報告国全体)のGDPは11.7兆ドル、債務は12.4兆ドルの増加だ。中国は世界GDP増加の46%、企業部門債務増加の90%を占める。

この企業部門による11兆ドルの債務増が不動産を含む設備の過剰を生んだ。問題は、設備稼働率が大きく下がり、在庫も増える中で不良債権が増加してきていることだ。生産者物価上昇率が前年比マイナス5.3%で、都市部の1人当たり可処分所得(賃金上昇率に近い)の伸びが6.8%という中では、大半の企業が赤字経営のはずだ。不良債権が増加する銀行の貸し出し余力の低下もあって、企業金融は急速に引き締まってくる。

設備過剰もそうだが、債務の過剰は、その増加額でみても、GDP比でみても、1990年代の日本のバブルをはるかに上回っている。中国経済は明らかに長期停滞に入っている。原油価格などの反発はあっても、これが持続する条件はないのである。

中国の工業化の終わりと共に、モノの世界の収縮は続いていかざるを得ないのだが、そのなかで金融市場の収縮もまた避けられそうにない。世界的な金融不安はこれからが本番なのではないか。

2016 / 02 / 18  00:00

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2016年2月18日 日本経済新聞『十字路』

マイナス金利の効用

バブルをもたらすのは債務の異常な増加である。これが限界を迎えるのは、収益見通しが悪化し、貸し手が投融資の拡大に不安を覚えてくるからだ。債務の増加が止まり、投資が落ちてくると、経済は急減速し、債務の過剰と不良化が表面化してくる。

リーマン・ショック直後の2009年から15年第3四半期にかけて、国際決済銀行(BIS)の推計によると、中国の非金融企業の債務は6.2兆ドルから17.4兆ドルへと11.2兆ドル増えた。この間の名目国内総生産(GDP)の増加は5.4兆ドルである。GDPを1兆ドル増やすのに、企業部門だけで2兆ドル強の債務増を必要とした。

これに対して、世界(BIS報告国全体)のGDPは11.7兆ドル、債務は12.4兆ドルの増加だ。中国は世界GDP増加の46%、企業部門債務増加の90%を占める。

この企業部門による11兆ドルの債務増が不動産を含む設備の過剰を生んだ。問題は、設備稼働率が大きく下がり、在庫も増える中で不良債権が増加してきていることだ。生産者物価上昇率が前年比マイナス5.3%で、都市部の1人当たり可処分所得(賃金上昇率に近い)の伸びが6.8%という中では、大半の企業が赤字経営のはずだ。不良債権が増加する銀行の貸し出し余力の低下もあって、企業金融は急速に引き締まってくる。

設備過剰もそうだが、債務の過剰は、その増加額でみても、GDP比でみても、1990年代の日本のバブルをはるかに上回っている。中国経済は明らかに長期停滞に入っている。原油価格などの反発はあっても、これが持続する条件はないのである。

中国の工業化の終わりと共に、モノの世界の収縮は続いていかざるを得ないのだが、そのなかで金融市場の収縮もまた避けられそうにない。世界的な金融不安はこれからが本番なのではないか。

2016 / 01 / 19  00:00

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2016年1月19日 日本経済新聞『十字路』

米国経済は万全か

資産バブルの背景には、実体経済の低迷がある。経済の見通しに確信がないなかでは、金融緩和政策は投機的な金融投資を刺激し、資産価格と実体経済の乖離(かいり)をもたらす。中国のように経済の先行きに過剰な期待があると、これは設備投資など実体経済への過大な投資となる。

株価の上昇に見られる米国の資産バブルについてみると、リーマン・ショック後の量的金融緩和政策は、所得を増加させる効果は小さかったが、資産増加効果は異常に大きかった。2009年3月から、15年9月までの6年半の間に、家計の可処分所得は10.9兆ドルから13.5兆ドルに2.6兆ドル増えたが、この間の家計の純資産(住宅を含む)の増加は、55兆ドルから85兆ドルと30兆ドルにも達している。

年平均5兆ドル近い資産の増加をもたらした主役は株価の上昇である。ここでは、事業会社の自社株買いの効果が大きい。この間に米国株式を買い越したのは、信用買いを除くと、自社株買い(M&Aを含む)だけなのだ。この自社株買いと配当支払額がフリーキャッシュフローを上回った分だけ、社債発行で債務を増大させてきたのである。

自社株買いによる株数の減少によって、1株当たり利益が上昇し、株価が企業の実力以上に押し上げられた。問題は、経済の減速で減収減益傾向が目立ってきた上に、社債市場を先頭に金融が引締まってきていることだ。資産バブルの度合いは、家計部門純資産の対可処分所得比651%(15年3月)という数字に示されている。これは、1999年のITバブル、07年の住宅バブルのピークを上回っている。

中国の投資バブルの崩壊懸念に目を奪われているなかで、世界経済の最後の砦(とりで)とされる米国で、これだけ大きなリスクがあることを見逃してはなるまい。

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2018.06.22 Friday